近年来随着国家投融资体制改革和各地方产业转型的需要，国家和地方纷纷设立各类产业基金。这其中又以政府财政出资或国有投资平台出资设立的产业基金占大多数。产业基金在提高财政资金的投资效率、募集社会资本、引导投资方向、优化资源配置以及促进创业投资发展等方面起到极其重要的作用。

本文全面分析产业基金出资设立母基金合伙协议重点条款，供读者参考。

概述

产业基金并非严格意义上的法律概念，一般是指以促进某个行业或者产业发展为目的设立的私募股权投资基金。国家发改委《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第二条的规定，“政府出资产业投资基金是指有政府出资，主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金。”，强调了产业基金中的政府出资，但是该办法的具体内容对这类基金的产业投资方向还是有较为明确的规定。为表述方便，本文所称的产业基金，仅指政府财政出资设立的产业基金，包括各类政府引导基金。

产业基金通常是按照“政府引导、市场运作”的原则进行运作，如《湖北省长江经济带产业基金政府出资管理办法》第十条规定“长江产业基金应按照‘政府引导、市场运作、科学决策、防范风险’的原则进行运作”。产业基金与其他非政策性基金相比，其特殊性体现在：产业基金是以政府出资来引导社会资本按市场机制投向符合区域规划、区域政策、产业政策、投资政策及其他国家宏观管理政策的产业，侧重于对公共财政效果的诉求；以及发挥政府出资对社会资金的引导作用，在有限的出资比例中放大资金的规模，并同时追求资金的安全。因此，为保证产业基金的政策目标实现和财政投资的合规性，各地在设立产业基金的同时，往往都制定了相应的管理办法等规范性文件对产业基金的设立、投资运作和监管等作出规定。

产业基金的架构一般为两种：其一是三层架构，即产业基金——母基金——子基金；其二是两层架构，即产业基金—子基金。无论是设立母基金还是直接设立子基金，产业基金多数是以设立基金方式进行投资运作，较少对具体项目开展直接投资。由于产业基金的特殊性，其设立基金（母基金或者子资金，为表述简便需要，本文统称为母基金）时往往要遵循一定的法律和政策要求，这些要求往往要体现在产业基金与社会资本合作设立母基金的合伙协议中。根据各地产业基金政策性规定以及我们近年来为各类产业基金服务的经验，现将产业基金设立母基金合伙协议中的一些重点条款进行分析。

关于出资设立母基金的出资比例以及再出资的限制问题

产业基金出资设立母基金及其投资应符合国家相关法律规定的实体性及程序性要求，还应遵循产业基金相关政策性文件的要求。在产业基金的规范性文件中，通常会对产业基金出资设立母基金的出资比例做出限制性规定，以及母基金未完成规定投资比例前再发起设立新基金的限制等。

（一）产业基金出资设立母基金出资比例限制

依据各省市关于产业基金管理的规定，产业基金出资设立母基金的出资比例限制主要有以下几种：第一，产业基金通常不得作为单一投资人直接投资具体项目；第二，产业基金原则上不能作为母基金的第一大出资人；第三，产业基金在母基金的出资不得超出母基金总规模的一定比例（各省市规定不统一）。但各省对产业基金出资比例限制的规定不尽相同，以浙江省、贵州省、湖北省、天津市和大连市为例，具体如下表：

依据上述对产业基金出资设立母基金的出资比例限制的规定，其在合伙协议条款的约定中，一般多出现在产业基金单独与执行事务合伙人签订的单边协议或附属协议中。具体表现形式有以下几种：

第一，依据上述关于产业基金出资比例限制的规定，该条款可在单边协议或附属协议中直接作出约定，如“普通合伙人知晓，xx作为地方政府引导资金，对本基金的投资受限于《基金管理办法》、《实施细则》、《投资负面清单》的相关规定。若因部分合伙人出资违约导致xx在基金中的出资比例超过49%，或将成为基金的第一大出资人，则普通合伙人应根据xx的要求，配合其缩减其认缴与实缴出资或按照《合伙协议》约定转让部分合伙权益，以满足相关监管要求。”。

第二，可给予普通合伙人调整合伙企业募集规模的权利，如可在合伙协议中约定“xx产业基金最终对合伙企业的认缴出资额应为本合伙企业最终认缴出资总额的xx%，且认缴出资总额最高不超过xx万元。”并约定“普通合伙人可独立决定调整合伙企业的目标募集规模，若其将合伙企业的募集规模上调，则引导基金认缴出资总额不变；若其将合伙企业的募集规模下调，则引导基金保持其在合伙企业的认缴出资比例不变”。

第三，可在补充协议中约定产业基金的实缴出资时间，以此调整各合伙人的出资比例，从而保障产业基金出资设立母基金的出资比例不超出限制性要求，如“普通合伙人同意并承诺在任何情况下，引导基金的各期实缴出资不得早于其他有限合伙人的各期实缴出资。”

第四，若确有必要在基金合伙协议中作出关于上述产业基金出资比例的限制，为了保证各合伙人均能接受，可仅做原则性规定，如“xx产业引导基金合伙企业（有限合伙）投资金额不超过xx万元人民币（包括项目出资、管理费、基金其他费用等），且不超过本合伙企业实缴资本总规模的49%，且不得成为单一第一大出资人。”

（二）母基金未完成规定投资比例前再发起设立新基金的限制

关于产业基金出资设立母基金未完成投资比例前再新设立同类型基金的限制方面，即多数产业基金为实现资金的区域性合理分配，避免同类型基金的竞争，通常会规定其出资设立的母基金在完成规定的投资比例前，其管理人不得再申请利用上述产业基金发起设立同类型的基金。关于同类型基金的定义多半理解为投资领域有较大重合、类似或者同一投资领域的基金。如：《宁夏政府出台产业引导基金管理办法》第二十八条规定“子基金管理机构在完成对子基金的70%资金投资之前，不得募集其他股权投资基金。”《大连市产业（创业）投资引导基金管理暂行办法》第二十四条规定“子基金的基金管理人在完成基金70%的投资前不得增资、募集或管理与该子基金存在竞争性的其他基金。”

因此，若产业基金管理办法对母基金未完成规定投资比例前再发起设立新基金有限制性要求的，建议将上述类似性限制规定写入产业基金的合伙协议或附属协议中，如“xx基金管理机构在完成对xx基金的xx%资金投资之前，不得增资、募集或管理与该xx基金存在竞争性的其他基金。”

关于产业基金出资设立母基金投资方向的限制问题

（一）  投资方向的限制问题

《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第十三条规定“政府出资产业投资基金的投资方向，应符合区域规划、区域政策、产业政策、投资政策及其他国家宏观管理政策，”，第二十四条规定了政府出资产业投资基金应主要投资的七大领域，即为非基本公共服务领域，基础设施领域，住房保障领域，生态环境领域，区域发展领域，战略性新兴产业和先进制造业领域以及创业创新领域。同时，结合2017年修订的《2018-2022年中国产业投资基金行业深度分析及发展规划咨询建议报告》，其通过大数据统计的方式得出，2015-2017年产业基金投资的领域主要包括文化产业、旅游产业、房地产业、农业、铁路行业、新能源产业以及其他行业（主要为先进制造业、医院美容行业、集成电路产业、互联网产业）等。

通常关于产业基金出资设立母基金的投资方向条款可在合伙协议中直接体现，多表述为基金的投资范围、投资目标或投资业务领域等。如某汽车产业基金在合伙协议中约定“本有限合伙企业的投资目标为主要投资于中国汽车和智能出行领域内在关键技术掌控领域具有潜在成长空间的创新型公司。本有限合伙企业将主要投资于中国，利用创新技术和创新商业模式引领并重新定义中国汽车和智能出行领域的生态系统。”某文化产业基金在合伙协议中约定“本合伙企业主要投资于目标项目，包括影视制作项目及文化产业企业的股权等”。

（二）投资负面清单的约定

由于政府出资产业基金的特殊性，决定了其设立的母基金的产业投向也有限制性规定，财政部《政府投资基金暂行管理办法》第十二条规定“政府投资基金在运作过程中不得从事以下业务：1.从事融资担保以外的担保、抵押、委托贷款等业务；2.投资二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债、信托产品、非保本型理财产品、保险计划及其他金融衍生品；3.向任何第三方提供赞助、捐赠（经批准的公益性捐赠除外）；4.吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；5.进行承担无限连带责任的对外投资；6.发行信托或集合理财产品募集资金；7.其他国家法律法规禁止从事的业务。”。多数情况下，各地产业基金均是以该规定为依据在相应的管理办法中对基金的投资方向做出规定。除此之外，有些产业基金还通过制定投资负面清单的方式，对出资母基金的投资方向做出进一步的限制。如《湖北省长江经济带产业基金投资负面清单》、《徐州市产业发展基金投资负面清单》等等。

《湖北省长江经济带产业基金管理办法》第二十一条规定“引导基金不得从事以下业务：（一）融资担保以外的担保、抵押、委托贷款等业务；（二）投资二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债、信托产品、非保本型理财产品、保险计划及其他金融衍生品；（三）向任何第三方提供赞助、捐赠；（四）吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；（五）进行承担无限连带责任的对外投资；（六）发行信托或集合理财产品募集资金；（七）其他国家法律法规禁止从事的业务。”

《重庆市产业引导股权投资基金管理办法的通知》也明确规定产业基金不得从事贷款、二级市场股票买卖、期货、房地产、企业债等投资，为产业引导股权投资划出了一条投资“红线”。徐州市产业发展基金与天津市海河产业基金的负面投资清单还重点突出“不得向任何第三方提供赞助、捐赠”。此外，为了保证资金安全，大连市产业（创业）投资引导基金与上海市创业投资引导基金还要求“闲置资金只能用于存放银行或购买国债等符合国家有关规定的金融产品”。

关于投资负面清单禁止的投资范围，一方面，可在合伙协议中作原则性约定，如可约定“本合伙企业不得从事以下事项：（1）投资于承担无限责任的企业或进行承担无限连带责任的对外投资；（2）对外举债或向他人提供担保等业务；……（3）相关法律法规及规范性文件禁止投资的行为”。

另一方面，可同时在补充协议或单边协议中做详细约定，此处的详细约定不仅包括依据产业基金管理办法规定的负面清单，对母基金禁止投资业务范围做详细列举，而且还可以对上述禁止业务所包含的特殊除外情况作进一步解释，如约定“补充协议约定的不得从事‘二级市场股票投资’不包括合伙企业参与定向增发及重大资产重组取得的上市公司股票，合伙企业根据合伙协议以向国有及大型股份制银行购买PR1及PR2风险级别以下的银行理财产品，或根据咨询委员会同意的其它安全的方式进行临时投资不视为对上述‘禁止投资业务范围’的违反”，亦可以约定不得“向第三方提供贷款”的除外范围，即约定“向第三方提供贷款不包括以可转债及过桥贷款方式进行的投资”，以及约定“附属协议所述禁止从事的住宅、商业地产项目，对于有产业导入的住宅、商业地产等项目则不受限制”等。

关于产业基金出资设立母基金区域性返投要求及约束性条款设置问题

（一）关于区域性返投要求

《政府出资产业投资基金管理暂行办法》第三条规定“政府出资资金来源包括财政预算内投资、中央和地方各类专项建设基金及其它财政性资金。”，鉴于产业基金的资金来源特殊性，我国现阶段产业基金出资设立母基金通常均有区域性返投要求。

各个产业基金管理办法及其实施细则对区域性返投比例和要求亦不相同，具体如下表：

依据上述各省关于产业基金出资设立母基金区域性返投要求的规定以及实践经验，通常以产业基金在母基金实际出资额的1-5倍进行返投比例的要求，此类约定一般均在基金的附属协议或单边协议中，如约定为“本合伙企业及本合伙企业出资子基金在xx省（含支持xx省企业在省外投资、并购项目和被投资的省外企业在xx省新增投资项目）的投资总额（包括直接投资和带动投资）累计最低比例不应低于xx省xx产业引导基金合伙企业（有限合伙）出资额的x倍。具体投资方式由全体合伙人另行商定。”

对比上述各产业基金出资设立母基金对区域性返投的要求，各产业基金对于返投的计算口径也存在差异。通常而言，区域性返投的主体应为母基金及其出资的子基金，但亦有部分产业基金将母基金管理团队所在某一区域内的投资均计算在其区域性返投资金总额的范围内。如上表提及的浙江省创新强省产业基金，其要求区域性返投的主体为“子基金的管理机构及其总部实际管理的其它基金或实体”。

按照前述关于返投要求的规定，在单边协议或附属协议中可约定为“合伙企业投资退出封闭期内，合伙协议、合伙企业的关键人士、合伙企业投资的基金（如有）及前述任何一方的关联人对xx省项目的投资金额，累计不得低于xx产业基金对合伙企业的认缴出资额的x倍（“x倍返投”）”。

（二）区域性返投要求的约束性条款问题

为了落实返投要求，一般的产业基金在母基金合伙协议中都要约定一些相应的约束性条款，这些约束性条款主要针对增加执行事务所合伙人（或者所有普通合伙人）的责任，一般是通过管理费比例调整或者返还、产业基金退出或出资比例缩减、管理人绩效分成的返还等等来约定。常见形式包括：

1、一般常见的约束机制多为约定产业基金的单方退出机制。如单边协议（或者附属协议）中约定：“普通合伙人未能在基金存续期届满前xx（某一合适时间点），实现协议所约定的返投xx省的要求，则xx产业基金可无条件要求普通合伙人及对其有控制权的股东，以合理的价格全额回购xx产业基金在本合伙企业中的份额，以保证xx产业基金在返投目标无法实现时能实现及时退出。”

2、通过管理人的业绩考核与返投要求形成对赌机制。如约定“若基金管理人及管理团队未完成本补充协议约定的引入投资金额的，则在本合伙企业清算时，针对xx产业引导基金实缴出资部分根据《合伙协议》应支付给基金管理人的绩效分成的40%，基金管理人应返还给xx产业引导基金。”

3、除了上述返投约束机制外，亦可在附属协议或单边协议中约定“返投奖励机制”作为完成基金返投义务的奖励，如可约定“若母基金完成了本附属协议约定的返投义务，则xx产业引导基金应在基金清算时尽合理努力协助基金普通合伙人按照《xx产业基金管理办法》及其实施细则的规定申请政府出资让利，以期在基金完成清算前作为给普通合伙人的奖励。”

关于政府出资让利的问题

为引导母基金完成区域返投的要求，部分产业基金会采用“政府出资让利”的鼓励机制，即以政府出资所产生的收益对母基金中的社会出资人和基金管理人适当让利，且一般会依据各合伙人出资承担风险的大小决定让利的顺序和比重。政府出资让利可采用直接让利、社会出资人优先回购产业基金出资份额等形式。各产业基金可依据实际需要对其出资的母基金制定不同的让利方法。

依据相关政策性文件规定，政府出资让利的内容主要体现在以下几方面：

在实践中，政府出资让利除了管理办法有明确规定外，一般在母基金合伙协议或者附属协议中约定，如“若和合伙企业根据补充协议第1.1条约定于合伙企业首次交割日起满x年之日或之前完成x倍以上的返投规模，则应在基金清算时尽最大努力协助普通合伙人按照产业基金的管理办法的规定申请政府出资让利，以期在基金完成清算前作为给甲方的奖励。因上述出资让利产生的税费，由甲方自行承担。上述让利以考核结果认定为准。”

在有些情况下，对社会出资人的让利还可以通过社会出资人优先回购产业基金出资份额等形式来实现。如约定为“在基金存续期内，对执行协议所约定目标效果良好的母基金，鼓励母基金的其他出资人回购xx产业引导基金所持母基金的全部或者部分份额。”并且，在基金存续期内的不同时间段，出资人回购产业基金份额的成本计算方式不一样，如约定为“其他出资人回购引导基金持有母基金份额的，在自注册之日起2年内（含2年）的，可以引导基金原始出资额加管理成本实行回购；在2年以上5年以内（含5年）的，可以引导基金原始出资额加从注册之日起到转让日按照中国人民银行公布的1年期贷款基准利率50%计算的利息（分年计息）再加管理成本之和实行回购；5年以上的，回购以市场化方式进行。”

另外，基金除在补充协议做上述约定外，还可以视实际需要以协议附件的形式，将与让利相关的让利原则、让利范围、让利基数、让利比率及让利金额的计算方法均作出详细的约定。

关于产业基金退出机制的保障问题

为有效保障产业基金在参与市场运作的同时保障政府出资的资金安全，实践中不少产业基金会在基金合伙协议及其补充协议中约定产业基金的退出机制。常见的退出机制有两类：一是产业基金出资设立母基金在所投资的企业存续期内将产业基金所持份额转让给其他社会投资人或公开转让；二是产业基金出资设立母基金投资的企业到期后清算退出。

此外，在特殊条件下给予产业基金单方退出机制，产业基金的单方退出属于退伙，其不同于前述的“以转让出资方式退出”，其无需经母基金其他出资人的同意。《宁夏政府出台产业引导基金管理办法》第二十一条规定，“引导基金管理中心应与其他出资人在子基金章程或合伙协议中约定，有下列情况之一的，引导基金可无需其他出资人同意，选择退出：（一）子基金方案确认后超过1年，子基金未按规定程序和时间要求完成设立或增资手续的；（二）引导基金拨付子基金账户1年以上，子基金未开展投资业务的；（三）子基金未按章程或合伙协议约定投资的；（四）子基金管理机构发生实质性变化的。”嘉兴市政府产业基金与深圳市福田区政府投资引导基金除对上述退出保障机制作出了类似规定外，还规定“母基金及其子基金的阶段性投资不符合产业基金相关政策性导向的”，亦应赋予产业基金无条件提前退出权利。

在基金合伙协议中，为保障产业基金单方退出权利，可作如下约定“有下述情况之一的，xx产业基金可无需其他出资人同意选择提前退出，或要求违约合伙人回购xx基金份额：（1）基金方案确认（基金管委会核准之日为准）6个月以上，仍未按规定完成设立手续的；（2）xx产业基金出资拨付基金账户6个月以上，基金仍未设立子基金或开展投资的；（3）基金未按本协议约定的投资领域和投资限制进行投资的；（4）基金普通合伙人或管理机构发生关键人士时间等实质变化的；（5）基金的阶段性投资不符合xx产业基金相关政策性导向的；（6）经基金主管部门认定的其他不符合协议约定和违反xx引导基金相关管理性规范文件的。”

另外，在产业基金单方退出机制的设置时，一般会约定产业基金退出时所持母基金份额退出价格的定价机制。如“xx产业基金从合伙企业退出时，应当按照协议约定的条件退出；协议没有约定的，应聘请具备资质的资产评估机构对出资权益进行评估，作为确认xx产业基金退出价格的依据。”

关于产业基金出资设立母基金管理费的收取问题

管理费，是指由基金投资者或基金向基金管理人支付的用于管理基金的报酬，是基金管理人一项重要的收入来源。管理费因不同基金类型、不同基金规模、不同的基金时期甚至基金管理人的业绩成绩而有所不同。一方面，管理费的计算基数会影响管理费的数额。管理费计算的基数通常包括认缴出资总额或者实际出资额，其中以各合伙人认缴出资总额作为管理费计算依据，若基金各合伙人约定分次缴纳认缴出资，基金管理人在特定的一段期间内可能仅管理投资者部分出资，却按照认缴出资总额来收管理费，则对于投资者而言其支出的管理费用成本会较高；而以投资者实际出资额为基数，则一定程度上可以降低上述成本。

另一方面，管理费的计算费率亦会影响管理费的数额。通常管理费费率分两种情况，一种为固定的管理费率，系指在基金存续期限内管理费的费率不做调整，即固定为某一比例，在实践中管理费的费率从1%到2%不等；另一种为浮动管理费率，即区分基金的投资期、退出期等各阶段，分阶段采取浮动管理费率。

考虑到产业基金的资金来源于政府财政性资金，对于管理费的计算并无强制性规范进行规定，但为更好的保护产业基金的利益，一般可以在基金合伙协议约定分阶段浮动利率的管理费条款，如在合伙协议中约定“基金投资期内每年所收管理费为基金实缴出资的1%，退出期内按尚未退出的项目投资金额的1%提取（即“计提基数”），但延长期内不再收取管理费。”

产业基金可利用管理费条款的约定，将年度管理费与区域性返投要求考核相挂钩，以此作为区域性返投的约束机制。如在附属协议中约定“就xx引导基金的每一笔实缴出资而言，如在xx引导基金将该等实缴出资额实际缴付到合伙企业账户之日满4年之日，母基金方未实现本附属协议第xx条约定的返投标准，则在该时间点之后，xx引导基金就其实缴出资额应分摊的年度管理费应当按照百分之一/年的费率收取，直至母基金在每个半年度的考核时点前满足本附属协议第xx条约定的返投标准后，则下一年度的管理费按照正常标准收取。”

另外，产业基金还可在单边协议或附属协议中约定“管理费优惠条款”，以此保障产业基金利益，如“普通合伙人或执行事务合伙人同意，若本基金任一投资人享有相较于《合伙协议》约定的管理费更优惠条款，则xx产业基金同样适用。”

于产业基金出资设立母基金的存续期间设定问题

基金的存续期间是一个细节性问题，通常情况下私募股权基金会依据基金的规模或投资的需要进行基金期限的设置。但是，鉴于产业基金在成立之初通常有一定的存续期限，如：长江经济带产业基金的存续期限为10年，天津市海河产业基金要求“母基金、子基金存续期原则上不得超过引导基金存续期。”另一方面，有部分产业基金的管理办法及其实施条例直接对母基金及其子基金的存续期限做出限制性规定，如：甘肃省战略性新兴产业创业投资引导基金直接通过管理办法规定“参股基金的存续期限原则上不低于7年，不超过10年。”

基于上述规定，关于产业基金出资设立母基金的存续期间问题，通常可在母基金合伙协议对基金的“投资期”、“回收期”及“延长期”的期限作出约定之外，另约定“各方一致同意并确认，本合伙企业的存续期将不超过xx产业引导基金的存续期，在此基础上确认基金的首次交割日”。另外，母基金的存续期亦可与前述的区域性返投要求相挂钩，即设置的返投约束机制应在产业基金的存续期内实现监管的要求，如分期设置返投的分期考核机制等。

延伸阅读：PPP产业基金的清算

产业基金的退出方式，分为到期清算方式和非清算方式两大类。

清算方式

项目清算退出是指产业投资基金资金投入到PPP项目公司后，在项目投资公司完成项目任务（或阶段性投资任务后）后，通过项目投资公司清算（或注册资本减少）的方式，返还产业投资基金应当获取的股权收益，实现投资的退出。

1、破产清算。破产清算是参股投资子基金（直投项目）因不能清偿到期债务，政府出资依照破产法相关程序进行清算后退出。

2、结算清算。解散清算是指参股投资子基金（直投项目）按照章程协议约定的解散事由出现或被责令终止，政府出资按法定程序清产核资后退出。

非清算方式

1、约定回购。约定回购是指在基金投资项目前，各投资主体即书面商定，基金到期后由某一方主体履行回购义务，回购基金持有的股权并清偿债权（股东借款）。回购主体可以是政府方投资公司，也可以是运营该项目的社会资本，还可以是其他第三方。约定回购是目前产业基金参与PPP项目的最主要退出途径，也是金融机构能够认可的方式。其实具有回购能力的主体提前签署约定回购协议，对金融机构来说也是一种“强增信”。

2、IPO上市和上市公司并购。这种模式是针对有稳定现金流，且项目本身或其所拥有的资源有巨大想象空间。例如经济发达地区的城市轨道交通项目（既有稳定现金流，又有土地资源）、5A级景区项目（现金流稳定又有题材），等等。不过PPP项目多数不具有这些优势，因此上市和被并购的案例较少。

3、资产证券化（ABS）。资产证券化，是约定回购之外的主要退出渠道，其实上述IPO上市和上市公司并购也属于资产证券化。这里的ABS，是指将已进入运营期且现金流稳定的未来现金流资产，由证券公司或商业银行进行证券化，在资本市场发行，由投资人进行投资，回收现金后用以回购基金持有的股权和债权，实现基金的退出。ABS同样需要现金流充足的项目，至少现金流可以覆盖证券化融资利息，且ABS一般在运营期中期或以后启动，因此能否满足产业基金的退出要求，还有一定不确定性；也正是因为如此，产业基金通常会要求政府或社会资本方提供证券化前的阶段性担保，或回购承诺，以确保证券化失败后可以顺利退出。

4、长期资本回购。主要是指具有公益性质或战略投资性质的长期投资人，回购产业基金持有的股权。这种回购也属于上述第三方回购，但通常是在基金退出后期才进行商定，在基金投资前一般并无长期资本提前介入。

笔者认为，上述的债务置换型基金，未来可能会成为PPP产业基金的退出途径之一，即PPP产业基金到期前，如其他退出方式均不可行，地方政府可以与其他金融机构发起债务置换基金，回购到期产业基金，实质是延长产业基金的存续期限，使其期限与项目运营期限匹配。

PPP产业基金的退出虽然名义有多种途径，但是实践中绝大多数基金都会要求将回购作为主要的退出手段，基金优先级金融机构甚至更关注回购方的能力而非项目的盈利能力。

2016年10月浙江省专门出台了关于产业基金退出的相关政策《浙江省政府产业基金投资退出管理暂行办法》，主要包含以下内容：

明确了政府产业基金退出行为、退出原则、退出方式、退出程序、让利处理、监督管理等内容。

一、退出行为。退出行为是指各级政府出资和归属政府的投资收益在达到特定目标或符合规定情形时，按照规定或章程协议约定从参股投资子基金或直投项目中退出的行为。

二、退出原则。政府产业基金退出，原则上按照“事先约定、市场运作、程序规范、有效监管”的要求进行操作。

三、退出方式。政府产业基金退出主要采取股权转让、份额转让、股票减持、减少资本、清算等方式。

       

1.股权转让方式，是指将公司制子基金（直投项目）中的政府出资按照法定程序全部或部分转让给其他股东或以外的法人及自然人。

2.份额转让方式，是指将合伙制子基金（直投项目）中的政府出资按照法定程序全部或部分转让给其他合伙人或以外的法人及自然人。

3.股票减持方式，是指政府产业基金参股投资企业公开上市后，政府出资所持有股票按照法定程序在二级市场公开转让减持。

4.减少资本方式，是指政府产业基金的政府出资部分无法实现转让或回购时，与其他股东协商，通过减资程序实现退出。

5.清算方式，包括破产清算和解散清算。破产清算是参股投资子基金（直投项目）因不能清偿到期债务，政府出资依照破产法相关程序进行清算后退出；解散清算是指参股投资子基金（直投项目）按照章程协议约定的解散事由出现或被责令终止，政府出资按法定程序清产核资后退出。

6.其他方式，是指政府产业基金采取信托、资产管理计划等契约制模式，政府出资按契约约定条件进行转让或赎回的方式实现退出。

政府产业基金与各合作出资方应按照“利益共享、风险共担”的原则，明确约定收益处理和亏损负担方式。退出时产生的归属于政府的本金和投资收益，除明确规定继续用于政府产业基金滚动使用外，应按照规定及时上缴财政部门。

四、退出程序。政府产业基金运营机构根据委托管理协议负责政府产业基金退出的筹划工作，并将退出方案提交基金法人机构审核后报基金管理机构审定，审定后的退出方案，由基金运营机构具体组织实施。

五、让利处理。为更好地发挥政府产业基金的政策引导作用，政府产业基金退出时可适当让利，但不得向其他出资人承诺投资本金不受损失，不得承诺最低收益。同时，针对不同的让利对象，规定不同的让利原则和让利形式，并将制订具体的考核评价办法。

六、监督管理。财政部门或人民政府授权的国资监管部门是政府产业基金投资退出的监督管理部门。基金监管部门要依法依规并根据有关章程协议开展政府产业基金的退出管理，督促政府产业基金法人机构及运营机构健全信息披露制度，避免发生权力寻租、利益输送、贪污腐败行为。

来源：天达共和法律观察 & 市值帮